Actionnariat familial et cours de Bourse

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Dans un contexte de marchés financiers parfaits, le cours de Bourse est neutre.

Cette neutralité est pourtant remise en question par la simple observation de la pratique boursière : nombre d’entreprises semblent en effet gérer pro activement leur cours de Bourse – en particulier à l’aide d’opérations de division du nominal (stock splits) – pour le maintenir autour d’une valeur préétablie.

Comment expliquer également que les actions Hermès, Kering et LVMH s’échangent aujourd’hui à respectivement 845, 564 et 509 € pendant que les titres Orange et Crédit Agricole dépassent de peu les 10 € ?

Deux grandes théories ont été proposées. La première met en avant l’effet de signal : la division du nominal permettrait à des entreprises sous-évaluées d’attirer l’attention des investisseurs et indiquerait des perspectives de croissances futures non prises en compte par le marché. La seconde suggère que le cours de Bourse est un outil permettant de satisfaire les préférences des investisseurs.

Une autre explication serait que les firmes suivent des traditions et des normes et adoptent parfois un comportement mimétique. La norme choisie dépendrait en particulier de la taille de l’entreprise – les grandes entreprises ont ainsi des cours nominaux plus élevés – et de son secteur d’activité.

Dans un récent travail de recherche, nous posons une question simple : la norme de cours de Bourse est-elle également contingente à l’actionnariat de l’entreprise ? Plus précisément, les firmes détenues par des familles ont-elles des comportements différents de ceux des firmes à actionnariat atomisé ou contrôlé par d’autres types d’actionnaires (Etats, financiers, industriels) ?

La littérature en finance et gestion suggère que les familles ne sont pas des actionnaires comme les autres. Les firmes familiales seraient ainsi caractérisées par une orientation de long-terme et une attention portée à la réputation de l’entreprise qui découleraient en particulier de la volonté de transmission aux héritiers dans de bonnes conditions. Puisqu’il est également démontré qu’un cours de Bourse faible attire les spéculateurs intéressés par un retour rapide sur investissement et qu’une opération de division du nominal peut dégrader la réputation de l’entreprise, nous anticipons (1) une relation positive entre actionnariat familial et cours de Bourse et (2) une relation négative entre actionnariat familial et probabilité d’observer un split.

Ces hypothèses sont testées sur un panel de 3 000 observations comprenant 236 firmes françaises appartenant ou ayant appartenu à l’indice SBF 120 sur la période 1998-2016.

Différents tests statistiques valident nos hypothèses : les firmes familiales s’échangent à un cours significativement plus élevé et ont une probabilité de diviser leur nominal inférieure à celle de leurs homologues non-familiales. Nous étudions également les introductions en Bourse réalisées sur la période 2000-2016 et observons que les firmes familiales retiennent des prix d’introduction significativement plus élevés.

Nous étudions les dépenses de recherche et développement (souvent analysées comme le marqueur d’une orientation de long-terme) et démontrons qu’elles sont, pour les entreprises familiales, positivement (négativement) corrélées avec le cours de Bourse (les opérations de division du nominal). Un cours élevé permettrait donc aux firmes familiales de mettre en place une politique de long-terme et de s’affranchir des exigences d’investisseurs focalisés sur un rapide retour sur investissement. Nous sommes donc bien loin de l’hypothèse de neutralité du cours de Bourse.

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